我們理解所有盈利能力，都來源于以下幾點，一個是資產(chǎn)投資帶來的收益補償，這里面包括重資產(chǎn)的投資風險補償，以及一些營運資金的占用補償。兩者都是占用了企業(yè)的資金，給企業(yè)帶來了風險要求有一定的回報。一般要求，4-8%的回報，大企業(yè)要求低些，小企業(yè)要求高些。

另外一個就是企業(yè)家自身的經(jīng)營管理的復雜性帶來的的一些系統(tǒng)性補償，包括采購銷售、管理、運營、生產(chǎn)這些。一般要求2%個點的回報。上述兩個點構(gòu)成一般企業(yè)的凈利率來源，構(gòu)成了基礎(chǔ)性利潤。

還有就是企業(yè)家長期積累的經(jīng)驗技術(shù)帶來的補償，這里面包括品牌、技術(shù)、特殊的成本優(yōu)勢、轉(zhuǎn)換成本、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、特許經(jīng)營等優(yōu)勢，一般而言這些是超額利潤的來源。

還有就是一次性的特殊利潤。比如行業(yè)早期，市場空間大，供不應(yīng)求，這個會有一些利潤，但這塊利潤很快就會被競爭者擠占，許多時候還會帶來惡性競爭。這種利潤，是企業(yè)發(fā)展的機遇，但后面也會適當?shù)匮a償回去的。有些是一次性利潤，有些是周期性利潤，后期會補償回去的。

還有一種特殊的利潤，就是風險利潤，比如做一些小概率的投機行為，如果出事了，企業(yè)就巨虧，如果不出事，企業(yè)就小賺，因為出事的概率比較小，所以企業(yè)很容易前期賺一些超額利潤，但這掩蓋了風險。有些風險是蘊含在資產(chǎn)之中，有些風險是隨著交易結(jié)束而表面結(jié)束。

比如企業(yè)放了五筆高利貸，賺了20%的收益，但這幾筆本金都沒有得到償還，風險并沒有釋放，這個時候利潤可能是真實的，但是風險利潤。然后這五筆貸款都收回了本金利息，是不是風險就消失了呢，理論上是這樣的。但風險收益卻形成了錯誤的經(jīng)驗，在投資者的內(nèi)心扎下了投機的根。凡是賺這種風險的錢的，很少有能不再送回去的。不管多大企業(yè)，不管企業(yè)家是否意識到了自己的風險，凡是賺錢容易的，必然會加倍送回去。

這里面最容易迷惑人的就是風險利潤和周期利潤，一般都會偽裝成超額利潤。

一般而言，企業(yè)應(yīng)該利用行業(yè)前期給的優(yōu)勢，不斷地建立護城河，不斷地拓展市場，同時長時間的積累，持續(xù)獲取超額收益，形成偉大公司。

盈利能力分析

我們看本案究竟屬于哪種盈利能力，我們看企業(yè)的核心業(yè)務(wù)，是冶煉加工，即將原材料進行冶煉加工，然后形成大宗商品進行出售。

企業(yè)投入的資源，包括前端的收集、中間的處理、后端的銷售。由于是大宗商品，銷售幾乎沒有什么特點，企業(yè)銷售費用占比極低，可以忽略。本質(zhì)上就在采購渠道和生產(chǎn)上創(chuàng)造價值。

其中管理費用包括采購，生產(chǎn)中包含技術(shù)，同時企業(yè)還有一些占用資本的投資，以及一部分營運資金的占用。這些都需要得到補償，構(gòu)成了企業(yè)的基礎(chǔ)利潤。

我們看到企業(yè)的生產(chǎn)折舊比例不高，營運資金占比也不大，實際上企業(yè)是個相對輕資產(chǎn)的公司，或者是不是大額投資的公司。按照50億的廠房設(shè)備來看，周轉(zhuǎn)率超過2倍，按照10億的營運資金看，周轉(zhuǎn)率超過10倍。這里面采購可能會創(chuàng)造些價值，但企業(yè)作為規(guī)范企業(yè)，相對來說這塊分包給個體戶去做，創(chuàng)造價值的比例也很小。這樣的企業(yè)，我們認為正常情況下給出8-10%個點的資產(chǎn)收益率是合理，如果是上市公司規(guī)范要求高些，可能還會降低2個點。

研發(fā)費用

這里我們要重點研究下，企業(yè)超額利潤是否來源于其技術(shù)和經(jīng)驗。這個是企業(yè)一直強調(diào)的，技術(shù)和經(jīng)驗。我們看看企業(yè)的研發(fā)，企業(yè)的每年研發(fā)近7億，這個研發(fā)比例是很高的。但是我們一定要知道研發(fā)費用的確認可操縱性極強，我們需要多個角度分析驗證。我們看下研發(fā)構(gòu)成，主要是直接投入和職工薪酬。這些理論上講，都可以是生產(chǎn)成本調(diào)整科目轉(zhuǎn)化的，我們需要別的證據(jù)來驗證。

我們再從研發(fā)人員構(gòu)成上看，企業(yè)有800多人研發(fā)，其中博士碩士大約占47人，占比5.8%，雖然占比很低，但整個公司碩士以上的只有85人。然后?？坪透咧幸韵碌难邪l(fā)人員共計511人，64%。一個高科技的企業(yè)，凈資產(chǎn)收益率達到18%的企業(yè)，研發(fā)人員竟然靠64%的本科以下學歷造就的。在今天大學生滿天飛的情況下，企業(yè)還有大量的高中文憑以下的研發(fā)人員，令人驚訝。

研發(fā)費用這個本身就是分類，企業(yè)在報表上已經(jīng)充分的披露的研發(fā)的構(gòu)成，以及研發(fā)人員的構(gòu)成，如何去判斷其研發(fā)能力，應(yīng)該是由報表使用者自行判斷。

當然這家企業(yè)是我看到的在危廢行業(yè)配置比較高的，還有的危廢企業(yè)利潤上億，連一個本科以上學歷都沒有。個體上看學歷不代表能力，但整體上看，學歷跟能力還是有很強的正相關(guān)性的。

其他的優(yōu)勢

編輯：李丹